风雨初歇 乐观其变|诺亚财富2020下半年投资策略报告正式发布

8月8日，在诺亚财富举办的主题为《明道、取势》的领军者线上峰会上，《风雨初歇日股债均衡时·诺亚财富2020下半年投资策略报告》正式发布。诺亚控股首席研究官夏春、诺亚产品筛选与研究中心副总经理武林为大家分享了诺亚研究工作坊对2020下半年国内外宏观经济形势的展望，以及未来投资机会的预判。

报告认为，放眼当下，可谓是风雨初歇之际，虽然境外疫情依然没有得到完全抑制，但疫情带来的大面积封锁以及市场的恐慌性抛售告一段落，各国政府都在积极的推进复工复产，全球央行也都已经加大了马力放水救市，至暗时刻已经过去。

2020年二季度，我国GDP为250110亿元，按不变价格计算，比上年同期增长3.2%，一季度为下降6.8%，经济增速实现由负转正，经济整体呈现快速回升态势。

按照传统的美林时钟模型，当前宏观经济处在复苏周期。从货币和信用扩张传导机制模型来看，当前是处在宽货币向宽信用传导的周期中。

诺亚研究工作坊认为，下半年经济情况将会是一个温和复苏的过程，也会遇到一些新的挑战。经济三驾马车，投资基本上已经恢复到了一个正常值，复产稳步在推进，消费和进出口则遇到了比较大的挑战。目前欧洲开始进入复苏的状态，但是美国每天新增疫情患病人数依然在创新高，美国经济还难言触底反弹，中美关系在近期内急速恶化，导致未来进出口的情况不太乐观。消费是目前整个经济核心变量中的一个关键指标，从二季度开始消费出现比较温和而缓慢的反弹，对整个经济的拉动作用在缓慢释放。

债券市场进入舒适的配置区间

疫情之下，全球主要国家的货币政策都出现了巨量的宽松，中国在这一过程当中，实际上是全球主要央行中最为克制的。在观察到整个经济已经触底反弹之后，迅速收紧了流动性。导致在上半年，债券市场基本上在5月份之前高歌猛进，5月之后出现了相当大幅度的下跌。原因一是经济超预期的变好，另外是央行对流动性的边际收紧。

目前来说，中国的债券和美国的债券相比，性价比凸显，数以千亿计的外资在流入中国的债券市场，和欧洲、日本、美国相比，中国的债券尤其是利率债表现出了极佳的配置价值。

下半年的整个债券市场难言牛市，但我们不悲观，目前已经进入一个非常舒适的配置区间。在这种环境下，因为利率债本身的收益率相对低一点，利率债的机会整体上不如国内的信用债。在这个时间点，建议大家配置一些以信用债策略为主的公募基金债券基金产品或是债券专户产品。

诺亚产品筛选与研究中心副总经理武林

商品市场谨慎乐观

商品方面，核心一类是石油，一类是黄金。石油在上半年触底后快速反弹，到现在处于一个比较纠结的状态。整个经济还在复苏过程当中，复苏又很温和，供给收缩和需求复苏是并线进行的。诺亚研究工作坊认为，油价将处在缓慢震荡、偏向上的过程中，很难有类似二季度一样良好的交易机会。

黄金本身并不是一个避险资产，历史上来看，实际上避险效果也不太好。今年黄金出现比较大幅的上涨，核心还是因为货币放水。从长期来看，黄金只和美国长期国债的实际收益率负相关。

实际收益率就是名义收益率减去通货膨胀率，实际收益率下降，黄金就会涨，通货膨胀率升高黄金也会涨。今年以来黄金的两波上涨，第一波的核心动力是美国上半年货币极度宽松、美国10年期国债名义收益率下降，第二波是在交易通胀，大家认为经济快速反弹和供给收缩，会导致物价出现一波通胀，通胀预期之下导致黄金实现了第二波上涨。

关于未来，黄金的核心变量一是通胀会不会再度升高,二是美国货币政策会不会无限制的达到负利率。诺亚研究工作坊认为美国的经济潜在增速、势能其实还在，疫情过后美国的货币政策不会像1990年的日本那样长期压在零利率甚至负利率的状态，中长期来看，货币政策对黄金的支撑是不可持续的。

另外，如果预期未来有一波大通胀，黄金可能会再度升到更高的位置；如果通胀平稳，黄金目前的点位其实是高于其价值区间的。对于黄金，整体上持谨慎乐观的态度。

二级市场增配价值型、固收+产品

股票市场方面，7月份以来股指出现了一波快速上涨，实际上是由过去严重被低估的周期股大蓝筹推动的，本质上也是在交易通胀，大家预期经济快速回升，所以过去滞涨的那些代表整个经济周期的周期类股票出现了一波补涨。但是近期这些补涨过的周期类股票，又出现了比较大幅的下跌，这说明市场预期进行通胀交易是有偏差的。如果基本面没有大幅改善的话，整个指数难言会有太大的空间。

从市场风格上来说，医药、消费科技依然会保持阶段性的占优，但估值也达到了历史最高的水平，基金对此也是超高配置，大家都是长期看好，短期内又太贵，会导致这些板块长期的贴现收益偏低。

诺亚研究工作坊认为，下半年市场存在结构性机会，同时也存在结构性的风险。有三类行业的性价比相对较高，一是低估值的地产公用事业等，二是和房地产、基建周期相关的钢铁、有色、化工、建筑、装修、电气设备等，三是成长型行业里估值相对适中，景气度依然在提升的行业，比如消费电子等。

从大类资产配置角度来说，一是股票多头型产品目前应该增加价值型管理人的配置，减少成长型管理人的配置，第二就是固收+产品，三是市场中性策略，降低波动率，或是管理期货策略，做多波动率，在今年市场高波动的情况下，获取超额收益。

诺亚控股首席研究官夏春

海外市场适度乐观、股债均衡

今年以来，新冠肺炎疫情带来的冲击前所未有，世界银行和IMF对全球经济展望做出了非常悲观的预测数据，但实际经济表现要比市场预测明显的好。

在这次疫情中，全球以美联储为代表的央行都相继快速扩表、货币宽松，向银行和市场提供足够的信贷以及流动性支持。美国、欧洲都在不断出台新的救助方案，各国财政支出扩大，货币宽松和财政刺激在短期内对企业和家庭起到了救助作用。

在这种环境下，资本市场尤其是股市、债市得到了大力支撑，代价是货币会相应受到一些损害。同时，低利率、低增长、低通胀的环境下，成长股的表现要比价值股更好，主要包括科技、消费、通讯、医疗保健等。另外，过去20年中极少数的龙头大公司股票，估值也越来越高，依然有不俗的成长空间。

未来市场依然充满不确定性。美国大选，两党候选人互相角力，特朗普为寻求连任正在制造一些事端，包括对中国公司的一些打压、制造和中国在外交上的纷争。地缘政治矛盾可能使不确定性增加，对资本市场造成扰动，在这样的环境下更加凸显了均衡配置的重要性。

不过，今年中国经济恢复远远好于市场预期，这也会带动和中国经贸往来比较密切的亚太以及欧洲市场的经济复苏。美元则正在走软，美元贬值的过程中，黄金白银等资产会受益，商品能源、价值股相对会有比较好的表现。新兴市场通常在美元走软的情况下表现的也比较理想。

未来，是可以基于理性原则下适度乐观的。从开年到现在，不少资产都有表现好的时候。面对不同资产类型的价格波动，选择均衡的投资组合，可以降低波动率，长期回报比较稳健、能保证一定的年化收益，单独选择某一类资产收益可能会更高，但波动性增高、风险也增大。相比来说，均衡配置更有助于实现财富的稳健增长。