MLF年内已开展十次操作 两大作用凸显成降准“替身”

8月15日晚间，央行通过其官方微博称，为保持银行体系流动性合理充裕，结合8月中旬中期借贷便利（MLF）到期2370亿元，对15家金融机构开展MLF操作共2890亿元，其中6个月1515亿元、1年期1375亿元，利率与上期持平，分别为2.85%、3.0%。这是央行年内进行的第十次MLF操作。从这十次MLF操作的效果看，对冲外汇占款负增长与平抑流动性时点波动的作用比较突出，部分替代了降准的作用，MLF操作由此与逆回购共同构成了央行调控中短期流动性的常用工具。

今年一季度央行曾进行两次MLF操作，1月份、2月份各进行一次，同时并伴以利率下调，其中3个月期和6个月期MLF的利率自2月份起即稳定在2.75%、2.85%的水平。进入二季度，央行开展MLF操作的频率加快，其中4月份共进行了3次，5月份与6月份各1次，7月份2次，截至目前8月份为1次。

在开展MLF操作的同时，央行无一例外的将其初衷解释为，“引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度”。这是央行当前比较青睐的货币政策“滴灌”工具。MLF这种释放中期流动性的方式也被市场称为变相降准。MLF与今年春节后升级的“天天逆回购”组成了央行保持流动性合理充裕的重要手段。

从今年以来开展MLF操作的频率看，央行对MLF的作用是肯定的。MLF的作用主要体现在两点：

一是平抑流动性的时点波动。

从央行开展MLF操作的时间看，多为中下旬，且以中旬为主。受存准补缴、流动性峰谷以及外汇占款数据公布等因素影响，这个时间段正是金融机构资金匮乏的时期。央行选择此时开展MLF操作，满足了金融机构对流动性的需求。此外，从6月份开始，部分银行可于每周五上报MLF需求。这一方面体现了央行对市场的呵护，另一方面也说明MLF的使用已经常态化。

央行开展MLF操作平抑流动性时点波动的依据之一是上海银行间同业拆放利率（Shibor）隔夜利率。央行在开展MLF操作之前，Shibor隔夜利率均呈现逼近或超过2%的水平，而开展之后，这一利率水平会随之降至2%以下。但4月份是一个例外，所以央行在当月开展了3次MLF操作。

在央行8月15日开展MLF操作之后，16日Shibor隔夜利率即回落0.13个基点。

二是对冲外汇占款负增长。

央行最新公布数据显示，7月末央行外汇占款余额为234402.45亿元，较6月末下降了1905.08亿元。下降规模较6月份扩大了800多亿元。这是央行外汇占款连续第9个月负增长，且下降规模有所扩大。

上文已经提到，央行选择开展MLF操作的时间多为中旬，而此时正是包括外汇占款等金融数据披露的时间。大家知道，MLF释放的是中期流动性，央行在外汇占款数据公布前后进行MLF操作，势必有对冲外汇占款负增长的因素在里面。

尽管MLF在对冲外汇占款负增长和平抑流动性时点波动方面的作用突出，但由于其释放流动性的中期属性且滚动操作的迹象越来越明显，导致这种方法不会对市场流动性有实质性的补充，也即它并不具备货币派生的能力。这也就是文章开头所讲的MLF只是“部分替代了降准的作用”。

对于货币政策工具的使用，目前业界存在一些分歧：大水漫灌弊病很多，但它确实可以冲毁一些小的堤坝，让各阶层雨露均沾；精准的“滴灌术”虽然表面上可以保证水流向最需要的地方，但难免会出现“跑冒滴漏”甚至“呛水”。所以，日前召开的央行分支行行长座谈会在提出“将继续实施稳健的货币政策”的同时，也再一次强调要“适时预调微调，增强针对性和有效性”。