反思积聚力量 2016年中国股市更稳健

今年7月份股市异常波动，市场和投资者都交了高昂的学费；受访的业内人士普遍希望，监管者、上市公司、证券公司、基金公司、普通投资者都能进行深刻反思，只有这样，才会合力打造一个更趋成熟的市场

编者的话：从12月18日起，本报连续推出《2015年改革与挑战系列报道》，针对宏观经济运行、关键领域改革、国际环境动向、资本市场进程等方面的热点问题，采访了20余位专家学者，既回顾了过去一年的得失，也对2016年的发展趋势做出了前瞻。

我们感到，中国经济和中国股市正处在一个承上启下的关节点上，如果不大刀阔斧的推进改革，积弊将日深难除，红利将迟滞难至。因此，我们呼吁所有市场参与者，更多凝聚共识，更多担当责任，主动有为，共同筑造起坚强有力的中国经济和中国股市。值此系列报道收官之际，让我们共勉！

回首2015年的中国资本市场，可谓是波澜壮阔，上半年的大牛市让投资者心潮澎湃，下半年的异常波动又让投资者五味杂陈。很多市场参与者付出了成长的代价，也收获了成长的果实。相信A股市场在经历这场风雨之后，会更趋成熟。

“这场牛市里的异常波动，意味深长。”英大证券首席经济学家李大霄在接受《证券日报》记者采访时表示，在市场经过一轮大涨和大跌后，应该进行两个反思：一是对市场的反思；二是投资者自身的反思。

    牛市中的异常波动

    来势凶猛

相信很多投资者都对今年6月份、7月份的股市异常波动记忆犹新，这场波动来势凶猛，让很多投资者有点措手不及。

今年上半年，沪指一路扶摇直上，从年初的3200点到6月12日达到7年来的峰点5178.19点，仅用了5个月的时间，市场处在一片狂热之中。6月12日成为一道分水岭。6月15日开始，沪指断崖式下跌，从6月12日的高位5178.19点，跌到7月9日的最低3373.54点，短短18个交易日，A股暴跌34.85%。千股跌停，21.6万亿元市值因此蒸发，很多个股价格腰斩，众多投资者的信心受到重创。

除了沪指以外，中小板、创业板的情况更加惨烈：由于抛压严重导致连续无量跌停，创业板和中小版的个股纷纷失去了流动性，越来越多的公司只能通过申请停牌临时避险。在停牌潮的高峰期，沪深两市共有1443只个股停牌无法交易，达到上市公司数量的一半。股市异常波动也对基金市场、港股市场、大宗商品交易市场甚至人民币汇率造成了消极的影响。在市场震荡最为激烈的7月8日，恒生指数盘中跌幅甚至一度超过了8.5%。

对于股市异常波动，李大霄认为主要有五个原因：一，估值过高是A股暴跌的内因也是最重要的原因，从PE、PB以及股息率三个指标来看，估值都已经太高，特别是创业板。二，去杠杆引发的强行平仓失去控制。当时场内配资大约在2万亿元左右，另外场外配资、伞形信托以及民间不规范配资情况无法统计。三、上市公司大股东减持，特别是到今年5月份，大股东减持达到一个高峰。四、新股发行以及增发、配股等。大盘股上市融资，给资本的流动性造成一定的压力。五、双向交易成为股市异常波动的催化剂，包括股指期货和融资融券。

  政府一揽子维稳措施

    不是“越位”也没有“出界”

在股市出现异常波动的时候， 一揽子稳定市场的重大举措及时出炉。从央行、证监会、汇金到证券公司、基金公司、上市公司等市场的方方面面齐动员，从提振市场信心、改善供求关系、补充流动性等多个方面入手稳定市场。参与面之广、措施力度之大，动作之果决，无不体现出高层稳定资本市场的决心和意志。

高层在危机时刻果断维稳，阻止危机扩散并危及金融安全，体现了实事求是的基本原则。但是，如此密集集中的维稳措施，也引来一些争议。有观点认为，市场在运行中产生的问题应让市场自行消化，行政措施过分介入有开市场化倒车的嫌疑。

对于此观点，多数接受记者采访的业内人士都有一个共同的认识，即坚持市场化方向一直是中国深化改革的重要组成部分；但无论推进何种改革，都必须以安全稳定的外部环境为前提条件。在当时的市场环境下，如果教条地等待市场自我修复达到均衡，并非没有可能，但这种无为的做法，不仅会导致股市投资者损失惨重，整个国家的金融体系安全和国民经济正常运转都可能要付出沉重代价。

权威人士指出，纵观全球发达经济体和成熟市场经验，其实不乏市场失效时由政府出手主动干预的实践经验与理论依据。在当时千钧一发的危机时刻，如果决策者被经济学理论上的流派分歧所束缚，难免会坐失良机，在未来付出更大的成本。

因此，在发生异常波动的情况下，政府出于稳定市场的目的进行应急干预是必要的、也是必然的，是履行监管职能的应有之义，不是“越位”，也没有“出界”。应急管理是特殊时期的特事特办，不能按照一般监督管理的标准来衡量和要求。

也正因为监管部门的及时出手，使得A股市场渡过难关，走出危机，逐步企稳。

“今年股市的异常波动，市场需要反思五点。”海通证券副总裁兼首席经济学家李迅雷表示：一是金融管制过多过强；二是市场投资者的结构基本上是以个人投资者为主，机构投资比较薄弱；三是开放度很低，目前QFII、RQFII占市值之和不到3%，但是像韩国以及我国台湾地区都是接近30%左右；四是没有充分考虑到金融混业化的大趋势下所潜在的风险，导致股市异常波动的直接原因是由于杠杆率过高，场外加杠杆过多，不可控、不可测。

同时，此次危机也给市场监管者留下了宝贵的经验教训，如何在金融创新频繁出现，社会资本快速流动的新市场环境中建立跨行业跨系统的监管体系；如何切实提高监管透明度满足市场需求；如何准确把握市场心理脉搏掌握监管措施和节奏等，都是危机过后监管部门必须面对的问题。

往者不可谏，来者犹可追。受访的业内人士普遍希望，市场各方都能通过此次危机进行深刻反思，只有这样，才会合力打造一个更趋成熟的市场。

  2016年A股

    改革创新引领牛市新格局

业内人士指出，走出危机之后，中国股市仍将继续反映中国经济新常态和全面深化改革的呼吸和脉动，高层对资本市场发展的高度重视以及资本市场内在改革创新，将成为2016年资本市场发展的两大主线。

12月21日，中央经济工作会议提出，“要加快金融体制改革，尽快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到充分保护的股票市场，抓紧研究提出金融监管体制改革方案”。在此基础上，12月23日召开的国务院常务会议进一步提出：完善股票、债券等多层次资本市场；丰富直接融资工具；加强资信评级机构和会计、律师事务所等中介机构监管；促进投融资均衡发展；强化监管和风险防范，加强相关制度建设，切实保护投资者合法权益。

12月25日，证监会副主席方星海在国务院新闻办召开的政策吹风会上，明确了2016年发展资本市场的五项重点工作：建立战略新兴板、完善新三板、规范发展区域性股权市场、开展股权众筹融资试点以及大力发展债券市场等。

12月27日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议审议通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用<中华人民共和国证券法>有关规定的决定（草案）》的议案，明确授权国务院可以根据股票发行注册制改革的要求，对注册制改革的具体制度作出专门安排。这一决定的正式通过，标志着推进股票发行注册制改革具有了明确的法律依据，是资本市场基础性制度建设的重大进展，也是完善资本市场顶层设计的重大举措。

“A股市场已经重回市场化改革轨道，资本市场继续发挥其融资及推动新兴企业发展的功能。”安永审计合伙人张宁宁在接受《证券日报》记者采访时表示，2016年，注册制的继续推进、完善多层次体系和推进资本市场开放将为A股市场掀开新的篇章。